文｜博鰲亞洲論壇副理事長周小川復(fù)旦大學(xué)演講 1
今年是習(xí)近平主席提出共建“一帶一路”倡議十周年，“一帶一路”的題目受到了一定程度關(guān)注，這當(dāng)中也包含了不少需要運(yùn)用經(jīng)濟(jì)學(xué)、金融學(xué)進(jìn)行研究、分析、為未來進(jìn)行更好設(shè)計(jì)的課題。我聚焦于三個(gè)方面的問題:一是所謂的“債務(wù)陷阱”，這一抹黑及其造成的誤解對(duì)“一帶一路”能否進(jìn)一步順利推進(jìn)有不可忽視的影響；二是要了解中國在“一帶一路”投融資上的特點(diǎn)以及在經(jīng)濟(jì)上的主要邏輯；三是談?wù)勏乱徊健耙粠б宦贰蓖度谫Y需要研究解決的幾個(gè)問題，能夠使“一帶一路”更好地向前推進(jìn)。
一、“債務(wù)陷阱”說與債務(wù)重組
“債務(wù)陷阱”論如何影響“一帶一路”投融資。“債務(wù)陷阱”之說存在很大的誤導(dǎo)。眾所周知，國際上有一些國家、一些人，始終熱衷于給中國抹黑、扭曲真相。在“一帶一路”沿線各種項(xiàng)目中，來自中國的融資比例高，主力主要是國家開發(fā)銀行和中國進(jìn)出口銀行兩大機(jī)構(gòu)，還包括一些商業(yè)銀行。融資方式絕大部分是傳統(tǒng)貸款，主要為項(xiàng)目貸款。這些項(xiàng)目貸款期限比較長，在出現(xiàn)債務(wù)償付問題后，導(dǎo)致當(dāng)前有重組的需求。其它方式的融資，如貿(mào)易融資等，應(yīng)該不存在太大問題。
“債務(wù)陷阱”之說對(duì)“一帶一路”及其投融資影響不可忽視。受此影響，非洲一些發(fā)展中國家對(duì)中國項(xiàng)目、中國融資產(chǎn)生了疑慮；國開行和口行新項(xiàng)目融資明顯下降，當(dāng)然不排除因疫情很多項(xiàng)目沒法當(dāng)面接觸、現(xiàn)場考察而耽擱。再有，中國的債權(quán)機(jī)構(gòu)也受到“債務(wù)陷阱”說的影響，當(dāng)一些國家債務(wù)償還出問題時(shí)，有可能引發(fā)債務(wù)重組和削債，債權(quán)人的資產(chǎn)負(fù)債表因此受影響，進(jìn)而需要進(jìn)行核銷和撥備、補(bǔ)充資本充足率等；其融資評(píng)級(jí)、資金來源等也定會(huì)受到影響；還涉及到國家財(cái)政是否兜底，如果不兜底，對(duì)其未來融資能力和條件肯定有影響。因此，對(duì)“債務(wù)陷阱”之說，我們不能僅去評(píng)判其政治動(dòng)機(jī)、大力譴責(zé)就完事了，還需要正面應(yīng)對(duì)其各項(xiàng)負(fù)面影響。
債務(wù)重組的背景與難點(diǎn)。疫情是引發(fā)債務(wù)重組的一個(gè)重要借口。因?yàn)橛辛艘咔椋芏囗?xiàng)目可能會(huì)拖期，達(dá)不到預(yù)期效果，所以疫情發(fā)生后，國際上首先討論了“緩債”的問題，并于2020年通過G20“緩債倡議”，隨后又提出“G20債務(wù)處置共同框架”（以下簡稱“G20共同框架”），這些都成為G20通過的正式文件。但其實(shí)，債務(wù)問題不單是疫情壓力造成的，如果沒有疫情，一些國家也會(huì)有債務(wù)問題，也會(huì)有債務(wù)重組需求。實(shí)際上，“二戰(zhàn)”以后，國際上債務(wù)問題層出不窮，如墨西哥的“龍舌蘭危機(jī)（TequilaCrisis）”、九十年代布雷迪重組計(jì)劃、阿根廷危機(jī)等，再如近些年希臘、塞浦路斯等出現(xiàn)的債務(wù)重組問題。
當(dāng)前，債務(wù)重組從國別來看，受關(guān)注比較多的是贊比亞、乍得、埃塞俄比亞等非洲國家，亞洲有老撾、斯里蘭卡，拉丁美洲有厄瓜多爾等，其中一些國家的債務(wù)重組已經(jīng)開始做了，但總體而言，向“G20共同框架”正式提出債務(wù)重組申請(qǐng)的國家還是很少。所以說，“G20共同框架”本身的可操作性并不太高。有學(xué)者分析認(rèn)為，“G20共同框架”作為一個(gè)多邊原則，如果從支持全球多邊主義角度來說，中國肯定是應(yīng)該支持的，但該框架的內(nèi)容離真正得以落實(shí)還存在很多問題，沒有很好解決。
按理說，“G20共同框架”的重組對(duì)象是重債低收入國家，并不覆蓋中等收入國家。但中等收入國家出了問題，是不是也要考慮進(jìn)行債務(wù)重組？可能還是有需求的，所以我們看到斯里蘭卡要求債務(wù)重組的例子。其實(shí)，歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)期間，就曾救助過希臘和塞浦路斯。此外，一直以來阿根廷的債務(wù)困境也是個(gè)難題。
重組的難點(diǎn)在于：債務(wù)應(yīng)否分層處理？如何定義每層的屬性？誰跟誰應(yīng)該站在同一層？國際債務(wù)重組方面有很多問題可以研究，也有很多分歧，再加上一些機(jī)構(gòu)、一些人一直有政治上抹黑中國的傾向和動(dòng)作，所以有時(shí)各方在推進(jìn)債務(wù)重組方面口角架打得很厲害，也產(chǎn)生了一些需要大家研究的議題。其中最為糾結(jié)的問題可歸結(jié)為：債務(wù)應(yīng)否分層處理？如何定義每層的屬性？誰跟誰應(yīng)該站在同一層？G20關(guān)于債務(wù)重組的原則是“共同行動(dòng)，公平負(fù)擔(dān)”，而落實(shí)中會(huì)要求協(xié)調(diào)各個(gè)層次，以實(shí)現(xiàn)分層的一致行動(dòng)，同一層內(nèi)實(shí)現(xiàn)相互間的公平。
從機(jī)構(gòu)上看，國際債權(quán)人可大致分為三層：第一層是多邊債權(quán)人，包括世界銀行和一些區(qū)域、次區(qū)域開發(fā)機(jī)構(gòu)，如泛美開發(fā)行、歐洲復(fù)興開發(fā)銀行、非洲開發(fā)銀行、亞洲開發(fā)銀行、亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行，還有體量小一點(diǎn)的西非開發(fā)銀行、東南非貿(mào)發(fā)銀行、加勒比開發(fā)銀行等。第二層是雙邊官方債權(quán)人，主要是政府貸款。第三層是商業(yè)性債權(quán)人，比如分散持有債權(quán)的私人機(jī)構(gòu)。近年來，國際融資的第三層模式發(fā)生了很大轉(zhuǎn)變，貸款越來越少，更多的是發(fā)行債券。發(fā)債的透明度有所提高，涉及到的債權(quán)人更為廣泛，且多為私人機(jī)構(gòu)，導(dǎo)致債權(quán)更難處理。為此，第三層還可以分為兩個(gè)子層，一層是私人機(jī)構(gòu)貸款，另一層是市場化發(fā)債。
在此三個(gè)層面結(jié)構(gòu)之下，應(yīng)當(dāng)分清具體債權(quán)機(jī)構(gòu)屬于哪一層的？誰與誰應(yīng)該分在同一層次上？并且在同層內(nèi)體現(xiàn)債權(quán)基本平等。如果需要債務(wù)重組，那么重組也需要按層體現(xiàn)共同參與、大致公平。在此概念下才好討論，究竟中國各類債權(quán)應(yīng)該哪些劃歸哪層？重組時(shí)又該如何處理？
可借鑒本國債務(wù)重組的知識(shí)去研究國際債務(wù)重組。在國際債務(wù)重組方面的公開信息不多，討論也不夠充分，但細(xì)究之下，它的很多內(nèi)容和國內(nèi)發(fā)生過的債務(wù)重組、破產(chǎn)、破產(chǎn)重組有近似性的，可以把國內(nèi)對(duì)問題債務(wù)處理的知識(shí)平移過來看待國際債務(wù)重組問題。在國內(nèi)，債務(wù)人出問題后，人們首先要判斷他的問題有多大，是救還是不救？如果救，有多大道德風(fēng)險(xiǎn)？如果不救，那可能就會(huì)進(jìn)入破產(chǎn)程序；破產(chǎn)程序中還可能運(yùn)用破產(chǎn)重組方式。債務(wù)人破產(chǎn)時(shí)存在清理資產(chǎn)、確定償還順序等問題，通常是債權(quán)人優(yōu)先、股權(quán)人置后；債權(quán)也可能有分層，大致是優(yōu)先債、普通債、劣后債，還是其它特定形式？其次，要弄清楚債權(quán)層次是怎么定義的。有的是法規(guī)定的，有的則是合同定的。在今年3月瑞信（CreditSuisse）出問題時(shí)，其AT1債券問題引起了各方關(guān)注。按屬性說，AT1債券是應(yīng)急可轉(zhuǎn)債（CoCo債券），在瑞信出事后應(yīng)該轉(zhuǎn)為普通股，按股權(quán)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。但當(dāng)時(shí)AT1債券卻被100%減記了，引起市場一片嘩然。瑞士人辯解說，發(fā)債合同中除寫了在應(yīng)急條件它要轉(zhuǎn)為股權(quán)以外，還寫了可以減記。因此，分清楚各種債權(quán)的層次是商業(yè)化債務(wù)重組過程中一個(gè)很重要的問題。第三，要明確債務(wù)重組的原則和程序，即在重組判定中，究竟哪些是關(guān)鍵判據(jù)，哪些是可談判的？誰來牽頭？現(xiàn)有資產(chǎn)的可持續(xù)性如何評(píng)估？另外，重組往往需要注入新資金，也需要明確新資金的來源和安排方式。這些處理國內(nèi)債務(wù)的知識(shí)和方法都可以平移到國際債務(wù)問題的處理上。
是否需要債務(wù)重組，首先是進(jìn)行債務(wù)的可持續(xù)性分析，也就是分析債務(wù)國的債務(wù)到底嚴(yán)重到什么程度、違約的可能性多大等。這涉及到分析時(shí)都用了哪些技術(shù)、參數(shù)以及衡量評(píng)估的方法框架，也涉及到誰說了算的問題。也就是由誰來判定哪國、在什么范圍內(nèi)需要債務(wù)重組，是債權(quán)人說了算？還是未來的出資救助者說了算？還有，誰能承擔(dān)救助者角色？目前看，國際上主要由國際貨幣基金組織（IMF）來承擔(dān)這一角色。
IMF、世界銀行說他們打算要出錢幫助這些國家走出債務(wù)危機(jī)，應(yīng)該主要由他們提供參數(shù)及技術(shù)分析。但同時(shí)，債權(quán)人或債權(quán)人委員會(huì)也會(huì)要求由足夠的發(fā)言權(quán)。中國作為債權(quán)人，甚至是體量很大乃至最大的債權(quán)人，如果在可持續(xù)分析方面沒有足夠的發(fā)言權(quán)，肯定是不妥的。這還涉及到債務(wù)國的債務(wù)透明度問題、可持續(xù)分析的信息及其分享等問題。
其次，要進(jìn)行債務(wù)的可比性分析。債務(wù)性質(zhì)是債務(wù)重組過程中一個(gè)經(jīng)常需要討論的問題。有些債務(wù)的性質(zhì)在法律法規(guī)上并未事先闡明，合同中也不見得說得很清楚，于是就產(chǎn)生了債務(wù)可比性問題。我們認(rèn)為，從債務(wù)和債權(quán)兩個(gè)角度看，一筆債屬于商業(yè)性還是政府性，并不是非黑即白的二進(jìn)制關(guān)系，有些是在0與1之間的某個(gè)位置。可以用一個(gè)平面坐標(biāo)來標(biāo)識(shí)具體的位置并進(jìn)行分析。一方面，從債務(wù)軸來看，有的是政府名義發(fā)行的主權(quán)借款；有的是政府提供主權(quán)擔(dān)保；有的是準(zhǔn)主權(quán)擔(dān)保，并不直接由政府出面擔(dān)保，而是以國家重要機(jī)構(gòu)或資源出面擔(dān)保，如以石油天然氣產(chǎn)出為擔(dān)保，將來可用其收入償還債務(wù)。另一方面，從債權(quán)軸來看，也是有各不相同的性質(zhì)。比如說，有的國家最開始的理解是，中國的工農(nóng)中建都是國有商業(yè)銀行，可以認(rèn)定國有商業(yè)銀行的債權(quán)都是主權(quán)債性質(zhì)。我國則一直對(duì)外明確說，工農(nóng)中建都是股份制的商業(yè)銀行，他們的貸款是商業(yè)性貸款；國開行是開發(fā)性銀行機(jī)構(gòu)，也不是政府信貸機(jī)構(gòu)，不能歸為政府行為，也不是代表政府的主權(quán)債權(quán)，不應(yīng)參加雙邊主權(quán)債務(wù)重組。只有口行是中方定義的政策性銀行，其對(duì)外的文字上寫的是政府出口信貸機(jī)構(gòu)，就被當(dāng)作主權(quán)貸款機(jī)構(gòu)了。但實(shí)際上即使是口行，大多數(shù)涉重組問題的債權(quán)都是項(xiàng)目貸款，并非典型的出口信貸。出口信貸主要是為出口商在產(chǎn)出交付與收款之間的資金周轉(zhuǎn)進(jìn)行融資。
第三，債務(wù)重組應(yīng)有的原則和機(jī)制。G20的債務(wù)重組原則是“共同行動(dòng)、公平負(fù)擔(dān)”。話說得比較冠冕堂皇，但同時(shí)，世界銀行和區(qū)域、次區(qū)域開發(fā)銀行都堅(jiān)持不參加削債。他們認(rèn)為，自己給發(fā)展中國家提供了很多有優(yōu)惠的資金支持，而削債會(huì)減弱他們未來融資的能力。這里需要說明的是，跟以前想象中多邊開發(fā)機(jī)構(gòu)是由政府出錢來向發(fā)展中國家提供優(yōu)惠貸款不同的是，現(xiàn)在絕大多數(shù)多邊開發(fā)機(jī)構(gòu)都主要依靠在國際市場發(fā)債融資，而他們之所以能夠保持比較低的融資成本，要靠能維持一個(gè)好的評(píng)級(jí)。這與國內(nèi)的國開行、口行類似。如果是AAA評(píng)級(jí)，融資成本就低一些；如果評(píng)級(jí)差，融資成本就會(huì)上升。如果他們參加債務(wù)重組削了債，需要核銷損失，定會(huì)引起自身評(píng)級(jí)下降，未來就做不到低成本融資了。
觀察全球發(fā)展中國家、中等收入國家的債務(wù)情況，按債權(quán)人三層結(jié)構(gòu)來看，雙邊主權(quán)債占比并不太大。實(shí)際上是“兩頭大”：一頭是多邊機(jī)構(gòu)債權(quán)多，另一頭是私人部門債權(quán)多。這樣一來，債權(quán)分層后就有麻煩了，因?yàn)榘吹览恚绞敲嫦蛘⒂幸欢ü嫘缘臋C(jī)構(gòu)，應(yīng)該多承擔(dān)削債，因而應(yīng)該多邊開發(fā)機(jī)構(gòu)承擔(dān)最多，其次是雙邊主權(quán)債，然后才是私人部門債權(quán)。但由于多邊開發(fā)機(jī)構(gòu)說他們不參加削債，而私人部門因?yàn)楹芊稚ⅲ话汶y于協(xié)調(diào)一致，最后變成主要針對(duì)雙邊主權(quán)債削減，而這里面中國是大頭。再加上部分人存在抹黑中國、抹黑“一帶一路”的政治傾向，最終論調(diào)演變?yōu)橄纫袊鱾袊饝?yīng)削債后其它事就好辦了。同時(shí)，世界銀行又說，為了應(yīng)對(duì)疫情、解決貧困問題，愿意出錢幫助債務(wù)國，但多邊機(jī)構(gòu)幫助的錢不能正好被拿去還了中國的債，所以中國必須先答應(yīng)要削債。這樣一來，就把中國更突顯了，中國“債務(wù)陷阱”說也就更有市場了，也使問題更復(fù)雜化了。
中國是明確支持多邊主義的，而“G20共同框架”是G20商定的。當(dāng)然，并不是確定了債務(wù)重組框架就萬事大吉了，債務(wù)重組過程中的一些具體問題仍有落實(shí)難度，也值得進(jìn)一步研究、細(xì)化和關(guān)注。
一是債權(quán)人參與評(píng)估的必要性。中國一直主張債權(quán)人積極參與債務(wù)可持續(xù)性評(píng)估，在此過程中發(fā)生的一些事，正好驗(yàn)證了其必要性。在疫情發(fā)生期間，由于國際上初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格下跌，而一些債務(wù)國的還款能力主要依賴初級(jí)產(chǎn)品出口，據(jù)此分析會(huì)認(rèn)為，這些國家的債務(wù)可持續(xù)性出了問題、還不了債。而一部分債權(quán)人則說先等等看看，事情可能會(huì)有變化。俄烏沖突發(fā)生后，國際某些初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格又上漲了，有些原來被認(rèn)為需要重組、需要大幅度削債的不用削債了，只需采取一些溫和支持，包括一些短期信用融資，就可以解決問題。
二是對(duì)債權(quán)人重組成本的評(píng)估。債務(wù)可持續(xù)分析中有一項(xiàng)關(guān)鍵因素，就是債務(wù)國的償債缺口究竟有多大，而償債缺口涉及到債權(quán)人的削債成本。包括如果采取了不同的債務(wù)重組方式，債權(quán)人承擔(dān)的成本究竟多大，其折現(xiàn)凈損失會(huì)是多少。一些國家，包括中國，比較主張期限重整，也就是盡量不要削減債務(wù)本金，可以通過降低利息、增加寬限期、延長貸款期限加以解決。他們主張是對(duì)債務(wù)做重新安排（Reprofile)，而不是簡單剃頭（Hair Cut）。IMF認(rèn)為，采取期限重整并不是說債權(quán)人就沒損失了，實(shí)際上照樣要承擔(dān)損失，某些措施在債權(quán)機(jī)構(gòu)的成本上實(shí)際上是具有等效性的。
換言之，如果在同一層次的債權(quán)人，有的主張債務(wù)重新安排（Reprofile），有的愿意剃點(diǎn)頭，其實(shí)他們承擔(dān)的成本可能是相互接近或者是等價(jià)的，但如果沒有統(tǒng)一的分析框架，就無法判斷誰貢獻(xiàn)多誰貢獻(xiàn)少，甚至可能引發(fā)我對(duì)你錯(cuò)的相互指責(zé)，導(dǎo)致根本談不到一起，債務(wù)重組也就很難推進(jìn)。一個(gè)有用的評(píng)估技術(shù)手段是凈現(xiàn)值法，也就是把未來重組后的收益折換為凈現(xiàn)值來算，據(jù)此可算出債權(quán)人的削債成本。總之，不管用什么做法，同一類債權(quán)人承擔(dān)的削債成本應(yīng)該有可比性，應(yīng)該是公平的。
三是重組對(duì)債務(wù)國資本項(xiàng)目平衡的影響。一方面，多邊機(jī)構(gòu)強(qiáng)調(diào)說，他們對(duì)發(fā)展中國家的支持，體現(xiàn)為向這些國家提供新資金。我們也一直強(qiáng)調(diào)新資金對(duì)債務(wù)國的國際收支、資本項(xiàng)目平衡很重要，因?yàn)閷?duì)很多陷入債務(wù)問題的發(fā)展中國家和中等收入國家來說，如果有了新資金，償還舊貸款的能力會(huì)增強(qiáng)。同時(shí)，要想搞好本國經(jīng)濟(jì)發(fā)展，也需要新資金能不斷進(jìn)來。另一方面，對(duì)債務(wù)國而言，如果輕易地按“G20共同框架”提出申請(qǐng)并進(jìn)行債務(wù)重組，盡管有些債務(wù)會(huì)因此被削減，但該國聲譽(yù)遭受了損失，未來在國際市場發(fā)債融資的可能性就大幅降低了。盡管有些經(jīng)濟(jì)學(xué)家建議，各大國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不要降低債務(wù)重組國家的評(píng)級(jí)，不要妨礙他們未來融資。但實(shí)際上，國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不會(huì)聽經(jīng)濟(jì)學(xué)家的指揮；而且，任何一家債權(quán)機(jī)構(gòu)，其內(nèi)部都有自己的內(nèi)部評(píng)級(jí)，有其會(huì)計(jì)、審計(jì)、資產(chǎn)負(fù)債分析，一般來說，資產(chǎn)被減記，其在金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)部評(píng)級(jí)肯定會(huì)下降，未來這些機(jī)構(gòu)支持特定國家的新資金肯定會(huì)明顯減少。這是誰都攔不住的，不是靠號(hào)召就能解決的。因此，從債務(wù)國來講，它需要非常重視這種選擇，需要進(jìn)行權(quán)衡評(píng)估。
四是債權(quán)人在分層處理上的分歧和爭議。如前所述，債權(quán)是有分層的，而分層中間有很多爭議，特別是誰跟誰應(yīng)該站在一層，在實(shí)踐中總是難于達(dá)成共識(shí)。
如果把雙邊官方債權(quán)人列為一個(gè)層次，那么中國會(huì)首先爭議：工農(nóng)中建等商業(yè)銀行不能算、國開行也不能算，只有口行有部分債權(quán)可以算。而且即使是口行，其項(xiàng)目貸款的很大比例不是政府定的，其中一些確有自身償還能力的好項(xiàng)目也不應(yīng)該納入重組的籃子。所以也就有需要核清誰跟誰站在一層的問題。在分層的問題上，人們一開始不見得有一致的看法。從中國國內(nèi)來講，此事可能涉及多個(gè)部門，主要有金融、財(cái)政、發(fā)改、商務(wù)部門；此外，如果涉及到綠色貸款、氣候變化，可能與環(huán)境部門有關(guān)系。因此，內(nèi)部也需要研究、討論和協(xié)調(diào)。
在這種情況下，有人認(rèn)為，多邊開發(fā)機(jī)構(gòu)不能往后躲，要削債大家按比例一起削，要重組大家也一起參加。否則，債權(quán)的“大頭”就沒觸動(dòng)。也有人認(rèn)為，私人部門債權(quán)人要按基本可比的比例，和雙邊主權(quán)債權(quán)人共同承擔(dān)重組的成本，即私人部門債權(quán)人該減也得減。而現(xiàn)實(shí)是，多邊開發(fā)機(jī)構(gòu)對(duì)參加削債有自己的立場；私人部門很分散，依照的法律也不同，協(xié)調(diào)一致難度大。這樣隱含的狀況就是，既然沒有法律法規(guī)和合同的依據(jù)，如何分層會(huì)造成大家吵來吵去，相互之間難達(dá)成一致。
世界銀行感覺到，如果大家都各執(zhí)己見，則達(dá)不成協(xié)議，于是他提出了一種出路，即對(duì)有一些債務(wù)國，世界銀行準(zhǔn)備給予新的資金支持，而且新資金是優(yōu)惠的，以此來替代在債務(wù)重組中所需要承擔(dān)的減免責(zé)任和成本。這涉及到成本可比性的核算問題。如果世界銀行確實(shí)這么做，也是一種共同行動(dòng)的解決辦法，可以對(duì)此表示歡迎態(tài)度。當(dāng)然，多邊機(jī)構(gòu)也可能“看人下菜碟”。鑒于多邊機(jī)構(gòu)目前的治理現(xiàn)狀，從歷史績效上看，這種擔(dān)憂也不無道理。
再來看雙邊的政府性債務(wù)安排，西方國家現(xiàn)在運(yùn)用雙邊主權(quán)債務(wù)安排已越來越少。少量的雙邊主權(quán)債似乎是某些歐洲國家對(duì)其過去殖民地的特別關(guān)照，因?yàn)槟鞘撬^去的地盤，還是有勢(shì)力范圍的影子。中國沒有傳統(tǒng)的殖民地地盤，因此即便是主權(quán)債，與西方國家的情況也不一樣。過去國際上的官方債權(quán)人協(xié)調(diào)機(jī)制是巴黎俱樂部。中國受邀參加巴黎俱樂部的會(huì)議已經(jīng)有若干年了，但中國不是巴黎俱樂部的成員。2016年中國擔(dān)任G20主席國時(shí)，西方有些國家曾呼吁中國加入巴黎俱樂部，但當(dāng)時(shí)國內(nèi)看法不一致，沒有參加。客觀上巴黎俱樂部還在拿主意、拿重組框架和措施，在中國未實(shí)質(zhì)參與的情況下，債務(wù)重組初始方案于我不利。有必要認(rèn)真考慮中國未來在國際主權(quán)債務(wù)重組中的角色，特別是深度參與國際多邊規(guī)則究竟應(yīng)該怎樣設(shè)計(jì)、制定。
如何處理與商業(yè)貸款人、商業(yè)性債券持有人之間的關(guān)系也不簡單。不是簡單一句話“承擔(dān)可比成本”就能落實(shí)，有些商業(yè)債權(quán)人如不配合，可能也拿他沒辦法，比如阿根廷禿鷲基金的實(shí)例。阿根廷長久以來都是重債務(wù)國，幾次尋求IMF提供救助資金支持，數(shù)額巨大。同時(shí)阿根廷也希望在國際上發(fā)債，2016年發(fā)債成功的條件是認(rèn)可了禿鷲基金敲的竹杠。禿鷲基金2005年在阿根廷出問題后低價(jià)收購了部分債券，利用發(fā)債合同中約定的美國法律裁決權(quán)，威脅阿根廷必須給與賠償，否則就由美國法庭裁決。當(dāng)時(shí)的阿根廷決定向禿鷲基金讓步，給了禿鷲基金敲竹杠的錢，以此換得成功在國際市場發(fā)150億美元的主權(quán)債。從這個(gè)實(shí)例可以看出，處理私人部門債權(quán)不那么容易，不是幾個(gè)部長在G20部長會(huì)上商量個(gè)辦法就指揮得動(dòng)。私人部門債權(quán)人會(huì)辯駁說，沒有任何規(guī)定說我必須聽你的。另外，有很多債務(wù)重組實(shí)際上是私人部門的國際機(jī)構(gòu)出主意、起作用的，代表機(jī)構(gòu)主要是國際金融協(xié)會(huì)（IIF）。
以上這些問題也有助于理解，為什么“G20共同框架”已提出來幾年了，但到目前為止，能落實(shí)的很少，各方對(duì)具體債務(wù)處理方式還存在不少分歧和爭議。近來，IMF及世界銀行等多邊機(jī)構(gòu)又提出了自動(dòng)緩債、增強(qiáng)債務(wù)處理的緊迫感、明確債務(wù)處理流程和時(shí)間表等一系列意見和概念，但迄今沒有形成明確的共識(shí)。這里面有爭議、要研究和討論的問題還真是不少。
二、中國在“一帶一路”投融資上的特征
為弄清楚中國的債務(wù)融資到底應(yīng)該站在哪個(gè)層次，有必要再回到經(jīng)濟(jì)分析層面上，看看中國在“一帶一路”投融資上的屬性及其經(jīng)濟(jì)邏輯。這里有兩個(gè)方面的問題值得分析。
一是中國為什么在“一帶一路”上有這么多的投融資？有數(shù)據(jù)顯示，國開行、口行目前在“一帶一路”上的融資大約每家3000億美元左右。如果加上私營部門的投融資，中國在“一帶一路”中的投融資總額可能高達(dá)兩萬億到三萬億美元。這些數(shù)據(jù)都不見得準(zhǔn)確，口徑也不一致，大致反映投融資數(shù)量相當(dāng)大。西方一些人易產(chǎn)生疑問，中國人均GDP尚不高，財(cái)政也不寬裕，為什么搞這么多境外投融資？是不是政府主導(dǎo)？
應(yīng)該說，中國自2000年以后在“絲綢之路”沿線的投融資就已在發(fā)展，習(xí)近平主席2013年提出“一帶一路”倡議后，中國對(duì)“一帶一路”的投融資增長更快、更突出。歸結(jié)原因，就是中國具有了對(duì)外投融資的經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)，也就是中國有大量具比較優(yōu)勢(shì)的特長可以用于“一帶一路”。這種比較優(yōu)勢(shì)有時(shí)在一定程度上也被說成是產(chǎn)能過剩。實(shí)際上，產(chǎn)能過剩和比較優(yōu)勢(shì)是相聯(lián)系概念：一種生產(chǎn)如果有比較優(yōu)勢(shì)，會(huì)多生產(chǎn)并能出口，說明供給超過了國內(nèi)需求，是不是就是產(chǎn)能過剩？因此，產(chǎn)能過剩的概念，既可以從國內(nèi)市場容量去衡量，也可以從全球化的角度去正面理解，也可能在別人抹黑中國時(shí)被加以利用。
首先，中國在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面有著明顯的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)能。這一重要的趨勢(shì)性變化起源于1998年，當(dāng)時(shí)國務(wù)院研究增加上千億元來加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，以應(yīng)對(duì)亞洲金融風(fēng)波期間各種各樣的沖擊。第二輪起源于2008年全球金融危機(jī)的沖擊，中國出臺(tái)了4萬億經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，其中包含了大量基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目投資。隨著中國大幅擴(kuò)展了一系列基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，設(shè)計(jì)能力、施工能力、運(yùn)維能力都大幅提高了，設(shè)備制造能力也提高了。中國在公路、鐵路、碼頭、港口、機(jī)場和通信、電網(wǎng)等基礎(chǔ)設(shè)施上的建設(shè)能力很強(qiáng)，在發(fā)電等成套設(shè)備制造能力方面也很強(qiáng)，而且還體現(xiàn)為成本優(yōu)勢(shì)，競爭力強(qiáng)。很多私人企業(yè)在基建和制造業(yè)領(lǐng)域也存在同樣的優(yōu)勢(shì)專長。這種優(yōu)勢(shì)不僅體現(xiàn)在廣義的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)上，還擴(kuò)展到與城市化有關(guān)聯(lián)的公用設(shè)施及商業(yè)、民用房產(chǎn)上。一些中國公司在國內(nèi)尋找投資項(xiàng)目的機(jī)會(huì)逐漸遞減，企業(yè)開始試著“走出去”。雖然境外市場有較多風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)當(dāng)?shù)卣叻ㄒ?guī)不太了解，當(dāng)?shù)卣Z言不熟悉等，這需要一個(gè)過程，很多企業(yè)最后還是體會(huì)到，走向境外市場比在國內(nèi)還有利、還掙錢。總之，大多數(shù)企業(yè)都是按市場條件、以經(jīng)濟(jì)利益為動(dòng)力而往外走的。
其次，中國經(jīng)濟(jì)還有一個(gè)重大特征就是儲(chǔ)蓄率高。儲(chǔ)蓄率高其實(shí)有利有弊，但從對(duì)外投融資的角度來說，它是一種優(yōu)勢(shì)，這是與工程建筑、設(shè)備制造的比較優(yōu)勢(shì)并列同等重要的優(yōu)勢(shì)。中國儲(chǔ)蓄率高到多少呢？2022年約為GDP的45%，而且這種高儲(chǔ)蓄率現(xiàn)象短期內(nèi)似乎難以改變。曾經(jīng)有幾年，中國的國民儲(chǔ)蓄率有所下降，降到接近43%，疫情發(fā)生后又略有升高，基本上還是在40%-50%的區(qū)間。中國的儲(chǔ)蓄率水平在世界上都屬最高系列的，而且又是大國，因而資金總量相當(dāng)大。這些資金在尋求出路時(shí)，會(huì)比較在海外投融資和在國內(nèi)投融資誰更有優(yōu)勢(shì)，更能獲取回報(bào)。一個(gè)具體體現(xiàn)是，中國的國開行和口行能在國內(nèi)大量發(fā)債用于支持“一帶一路”的項(xiàng)目。換一個(gè)國內(nèi)儲(chǔ)蓄率低的國家，即便成立國開行或口行，也不可能以合理成本動(dòng)員到大量儲(chǔ)蓄。
很多中國企業(yè)，當(dāng)中也包括很多央企、地方國企和民營企業(yè)，出于經(jīng)濟(jì)動(dòng)力就很有積極性去探尋國外市場，并不見得是政府要求或組織他們?nèi)プ龅摹５麄儭白叱鋈ァ闭业胶庙?xiàng)目時(shí)，項(xiàng)目可能會(huì)有融資需求，而他們自身在資金上往往沒有那么強(qiáng)的實(shí)力。比如中建、中土、中鐵建等建設(shè)公司，在建橋、修鐵路的設(shè)計(jì)、施工等方面有很大優(yōu)勢(shì)，但自身并沒有太大的資金實(shí)力，因而主要希望尋求金融機(jī)構(gòu)支持。他們對(duì)外國的金融機(jī)構(gòu)不一定熟悉，也不見得有本事拿得到國際金融市場的資金，所以他們的主要目光就轉(zhuǎn)向國內(nèi)，盡力去說服國開行、口行以及工農(nóng)中建等，希望他們提供項(xiàng)目融資。國開行、口行在國內(nèi)發(fā)債籌資比較容易，而且也有開拓海外市場的職責(zé)，對(duì)這些項(xiàng)目會(huì)有興趣。但金融機(jī)構(gòu)也知道，這些工程公司都是在建設(shè)過程中創(chuàng)收，項(xiàng)目的材料、設(shè)備大部分都來自國內(nèi)，工程一旦建完甚至還未建完，他們就已經(jīng)收回成本并獲取利潤了。最后項(xiàng)目運(yùn)營后如有還款風(fēng)險(xiǎn)，主要是由金融機(jī)構(gòu)來承擔(dān)。金融機(jī)構(gòu)就會(huì)計(jì)算出一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，對(duì)某些國家的溢價(jià)可能還會(huì)比較高。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)高到一定程度時(shí)，債務(wù)方就會(huì)有人出來說，資金價(jià)格太高了，我們國家比較窮，中國作為有威望的老大哥，能不能便宜點(diǎn)？于是出資方金融機(jī)構(gòu)又拿出套路辦法說，可否由對(duì)方政府出面來借款，或者提供政府擔(dān)保、準(zhǔn)政府擔(dān)保，還可以用未來資源收入做償還。這樣就形成了一批主權(quán)擔(dān)保。對(duì)有一些發(fā)展中國家來說，自身財(cái)務(wù)治理情況并不太好，因此他們會(huì)認(rèn)為，主權(quán)擔(dān)保就擔(dān)保吧，這樣中國金融機(jī)構(gòu)的貸款就能便宜些，也是自己的政績之一，正好可借此討好選民。結(jié)果有一些本不必由借款國政府做主權(quán)擔(dān)保的債務(wù)，最終也做了主權(quán)擔(dān)保。這樣一來，是不是就算是雙邊政府貸款，算是主權(quán)債務(wù)了？就應(yīng)按這一層次參加債務(wù)重組了？還不一定。
在此類項(xiàng)目籌備、開工、建設(shè)過程中，如果正好有雙邊高級(jí)領(lǐng)導(dǎo)人互訪，需要搞一些簽字儀式，宣布達(dá)成數(shù)項(xiàng)協(xié)議，表明兩國之間友好合作關(guān)系的深厚，相互支持的態(tài)度，一般這種情況下，有關(guān)部門會(huì)收集有什么項(xiàng)目或協(xié)議是可供見簽的。會(huì)有少量是國合署的援助性贈(zèng)款項(xiàng)目，如政府大樓、體育館、醫(yī)院之類。對(duì)公司層面的具體項(xiàng)目，有關(guān)部門事先并不一定知曉其背景和來龍去脈，出面簽項(xiàng)目協(xié)議的主體往往是公司或銀行，不是政府部門。那能否說明這就是雙邊政府間合作項(xiàng)目了？其實(shí)，在儀式上以公司名義參與的這種簽字更多是表示雙方友誼合作、相互支持，并不表明該項(xiàng)目就是政府項(xiàng)目，更不一定是政府決策的。如果認(rèn)真做個(gè)統(tǒng)計(jì)分析，這種見簽項(xiàng)目多數(shù)都不是政府決策的，但到了西方某些人想抹黑中國的時(shí)候，他們就會(huì)咬住說，雙方領(lǐng)導(dǎo)人都站臺(tái)了，說明就是政府項(xiàng)目，其融資是雙邊主權(quán)債務(wù)。當(dāng)債務(wù)需重組時(shí)，中方應(yīng)該先進(jìn)行削債，承擔(dān)代價(jià)。
如果再細(xì)看這些債權(quán)債務(wù)的項(xiàng)目結(jié)構(gòu)，基礎(chǔ)設(shè)施方面有中方擁有顯著產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)的部分大項(xiàng)目，如公路、鐵路、機(jī)場、電力等項(xiàng)目，還有大量的其它項(xiàng)目是普通的加工工業(yè)、礦產(chǎn)、城市化建設(shè)、工業(yè)園區(qū)建設(shè)、當(dāng)?shù)厥袌鲩_拓等項(xiàng)目。后者數(shù)量大，分布廣，投融資總量很不小，并不次于基礎(chǔ)設(shè)施類項(xiàng)目融資，這當(dāng)中真正涉及政府決策并安排融資的，數(shù)量非常少。
歸納而言，“一帶一路”的中方投融資主體、動(dòng)機(jī)、驅(qū)動(dòng)力、投資條件是多元的，可用幾個(gè)維度的統(tǒng)計(jì)圖示來表達(dá)其分布。根據(jù)可獲得的情況來看，從基建到產(chǎn)業(yè)的大量項(xiàng)目及其融資，主要都是市場驅(qū)動(dòng)、公司行為、商業(yè)化融資。當(dāng)某些國家某些類別債務(wù)出現(xiàn)償付危機(jī)時(shí)，必須按項(xiàng)目及其融資的真實(shí)屬性做出合理明確的分層、分類，并打消“抹黑”念頭。
二是開發(fā)性、政策性銀行融資的性質(zhì)與減債。中國的政策性銀行源自于黨的十四大和十四屆三中全會(huì)的設(shè)計(jì)。它的初衷是實(shí)現(xiàn)政策性金融和商業(yè)性金融分離。1994年成立了國開行、口行兩家政策性銀行，農(nóng)口的同志要求農(nóng)業(yè)領(lǐng)域也得有一家，又成立了農(nóng)發(fā)行。此外，中國還在2001年成立了中信保（Sinosure），被理解為出口信用保險(xiǎn)的政策性保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)。
中國在2007年工中建成功實(shí)現(xiàn)股份制改革之后，曾經(jīng)有人主張，政策性銀行的階段性任務(wù)已完成，應(yīng)將國開行、口行全部轉(zhuǎn)為商業(yè)性銀行。這個(gè)意見當(dāng)時(shí)未占上風(fēng)，所以國開行、口行仍保留下來。那時(shí)所提出的開發(fā)性金融的初步定義，明確其財(cái)務(wù)上應(yīng)是獨(dú)立的、不靠補(bǔ)貼；監(jiān)管上要服從財(cái)務(wù)審計(jì)的商業(yè)性標(biāo)準(zhǔn)，基本上不搞例外；資本金也要充足（資本充足率是對(duì)其資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張和健康性最核心的約束力）。所以國開行、口行后來都有補(bǔ)充部分資本金。2015年，國家正式明確國開行是開發(fā)性銀行機(jī)構(gòu)，口行和農(nóng)發(fā)行仍稱為政策性金融機(jī)構(gòu)。當(dāng)遇到國際債務(wù)重組而涉及政府性債權(quán)時(shí)，這里面就有一個(gè)國內(nèi)外理解上的偏差問題，國際上最開始把國開行和口行混在一起，認(rèn)為都是政府信貸機(jī)構(gòu)，后來經(jīng)過反復(fù)解釋，把國開行摘出來了，國開行的項(xiàng)目融資不算是政府性的。
近來，國內(nèi)又在對(duì)國開行、口行的貸款進(jìn)行具體分類的核定，區(qū)分究竟哪些是政策性、哪些是自營性。政策性的貸款，理論上財(cái)政應(yīng)兜底，即承擔(dān)最終的風(fēng)險(xiǎn)損失；自營性的貸款，財(cái)政不兜底。但需兜底時(shí)可能沒有足夠的財(cái)力去兜底。這樣的劃分如果是事后補(bǔ)做的，就會(huì)產(chǎn)生一個(gè)相當(dāng)大程度的博弈：一方是最終損失承擔(dān)方，不希望核出過高的政策性業(yè)務(wù)比例；一方是金融機(jī)構(gòu)本身，希望核高這一比例。人們可以想象，如果信貸員及其核貸機(jī)制放了幾筆信貸，一旦有損失風(fēng)險(xiǎn)，他很可能想推責(zé)任說，這是按照政府指引做的，是理解政府意圖做的政策性業(yè)務(wù)。因此，如果讓國開行、口行自己說有多少貸款是政策性的，可能會(huì)往大了說；但如果讓其他部門來核，由于政府要承擔(dān)損失、要兜底，則盡可能往小了說，還要求國開行、口行得拿出文字根據(jù)。對(duì)于核認(rèn)的政策性貸款，確實(shí)是政府讓做的，出了風(fēng)險(xiǎn)損失后，財(cái)政究竟能不能報(bào)銷？如果財(cái)政給兜底，該核銷的核銷，不影響銀行的業(yè)績考核、評(píng)級(jí)，也不影響資本金；否則政策性貸款這一類別概念就會(huì)有很大的誤導(dǎo)。過去在做商業(yè)銀行改革時(shí)，也遇到與此類似的問題，比如某行過去承擔(dān)了一些特殊任務(wù)貸款并出現(xiàn)損失，財(cái)務(wù)重組時(shí)需要他說明到底是不是政府讓做的，最后該行拿出了一些電話記錄、白條等，不見得有正式的文件。當(dāng)時(shí)因?yàn)閿?shù)量不算太大，也就認(rèn)了。所以，事后認(rèn)定究竟多大比例是政策性項(xiàng)目是個(gè)博弈的過程。鑒于此，好的辦法是在事前分設(shè)政策性、自營性機(jī)構(gòu)，防止責(zé)任推諉和道德風(fēng)險(xiǎn)，防止事后博弈，也易于國際社會(huì)的理解。亦可參考不少國際上的實(shí)例，在一個(gè)金控機(jī)構(gòu)旗下單設(shè)政策性（或商業(yè)性）子機(jī)構(gòu)來區(qū)分。此外，應(yīng)堅(jiān)持推進(jìn)開發(fā)性金融的國際實(shí)踐和中國實(shí)踐。
此外，從國際趨勢(shì)上可以看到類似的演變。一是，世界銀行等多邊開發(fā)機(jī)構(gòu)的負(fù)債起初大多依靠成員國（特別是發(fā)達(dá)國家）的公共撥款，后來演變?yōu)樵絹碓揭揽孔陨砀咴u(píng)級(jí)在市場上發(fā)債籌資，負(fù)債方主要不再是來自各成員國政府股東，財(cái)政出資所占比重越來越小。這與中國國開行的情況是很相似的。這類機(jī)構(gòu)都會(huì)對(duì)自身的評(píng)級(jí)非常珍視。二是，多邊開發(fā)銀行在內(nèi)部進(jìn)行了子機(jī)構(gòu)劃分：什么機(jī)構(gòu)做援助性（減讓性）業(yè)務(wù)，什么機(jī)構(gòu)做私人資本業(yè)務(wù)（但也是為發(fā)展服務(wù)的）。如世界銀行集團(tuán)內(nèi)部設(shè)有國際金融公司（IFC）進(jìn)行私人籌資，要求做有效益的、不能虧損的業(yè)務(wù)。泛美開發(fā)銀行、歐洲復(fù)興開發(fā)銀行等也都搞了類似的內(nèi)設(shè)區(qū)分。那么，像中國口行這樣的機(jī)構(gòu)，如果不從機(jī)構(gòu)上區(qū)分，僅在內(nèi)部進(jìn)行分賬管理、分類核算，國內(nèi)監(jiān)管、財(cái)政、發(fā)改等管理部門可能知道是什么含義，但在對(duì)外時(shí)，由于是一塊牌子，就不太好解釋，易于被攻擊并吃虧。
總之，如前所述，大家通過努力，把國開行的“一帶一路”項(xiàng)目貸款從政府性業(yè)務(wù)中撇清了。而口行作為名義上的政府出口信貸機(jī)構(gòu)，雖然它的項(xiàng)目貸款只有一部分屬于政府性業(yè)務(wù)，但目前未被區(qū)分對(duì)待。當(dāng)口行某些債權(quán)涉及到重組、債務(wù)減免時(shí)仍有不少爭議和分歧，站在不同的角度實(shí)際上還有不同的意見。總之，也要體會(huì)到，自身過去設(shè)計(jì)不佳的政策，會(huì)在后來產(chǎn)生某種后果，難以不談以往、只說當(dāng)前而找出好的出路。
三、面向未來值得關(guān)注和研究的幾個(gè)問題
——發(fā)展中國家債權(quán)股權(quán)的比例關(guān)系問題。一些發(fā)展中國家在財(cái)務(wù)治理方面有一定問題，發(fā)了過多的主權(quán)債，做了過多的主權(quán)擔(dān)保，或做了過多的準(zhǔn)主權(quán)承諾，導(dǎo)致杠桿率過高、債務(wù)過高。需要不斷地改進(jìn)財(cái)務(wù)治理，不能制造過多的道德風(fēng)險(xiǎn)。這些存在的問題，跟中國過去在早期發(fā)展過程中出現(xiàn)的情況有些相似性，那時(shí)內(nèi)部股權(quán)性資金太少，也有人用缺少原始資本積累的表述。由于股權(quán)資金少，債務(wù)自然就高，這是個(gè)通病。股權(quán)少，就應(yīng)該鼓勵(lì)股權(quán)融資。在中國，早期就很鼓勵(lì)吸引外資和成立“三資企業(yè)”（中外合資經(jīng)營企業(yè)、中外合作經(jīng)營企業(yè)和外商獨(dú)資經(jīng)營企業(yè)）等，以支持股權(quán)資本進(jìn)入。
股權(quán)融資引進(jìn)以后，還有一個(gè)好處，就是能減少在整個(gè)建設(shè)和融資過程中的不正常政府干預(yù)及其它一些不正常的條件。比如，給某國建一條鐵路，在設(shè)計(jì)、計(jì)劃、估算等各方面都做得很好，但在建設(shè)過程中卻可能出現(xiàn)問題，如征地時(shí)，當(dāng)?shù)厝丝赡芤嗍斟X，而當(dāng)?shù)毓賳T也會(huì)推諉說，這是我的老百姓，我當(dāng)然要支持他們，你們?cè)俣喑鳇c(diǎn)錢。這樣可能就不得不推高成本、損害償付能力。用工上，當(dāng)?shù)毓賳T會(huì)要求多雇傭本地人，但如技能不達(dá)標(biāo)，或語言溝通有障礙而不利于工程效率，也會(huì)推高成本、拖長工期。鐵路建成后的運(yùn)價(jià)、票價(jià)更是敏感，當(dāng)?shù)囟▋r(jià)者面臨民粹主義壓力，最后可能定出個(gè)扭曲性低價(jià)格，導(dǎo)致原本一個(gè)經(jīng)過論證、有合理回報(bào)的項(xiàng)目，變成了低回報(bào)的項(xiàng)目，甚至長期虧損。如果其中有股權(quán)投資的話，一般來說，對(duì)外國投資者和外部股權(quán)會(huì)有相關(guān)的法規(guī)條例來提供一定的決策自主權(quán)和經(jīng)營條件，包括定價(jià)權(quán)、豁免“吃拿卡要”等，已承諾的不能隨隨便便更改。所以股權(quán)投資還有這類的好處。
股權(quán)投資還可分為事前和事后模式。事前模式就是從一開始就決定用某一比例股權(quán)資本參與，然后股債比例趨于合理化。事后模式指的是一開始是按照債權(quán)融資方式來安排的，后因償債發(fā)生困難，甚至面臨違約，而項(xiàng)目本身還是有財(cái)務(wù)潛力的，因此就選擇債轉(zhuǎn)股，向?qū)Ψ阶尪梢欢ǖ墓芾頇?quán)、運(yùn)營權(quán)，事后形成了外商投資或合資的公司。有一些基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目能否有效益，很大程度上取決于周邊的開發(fā)程度。比如靠貸款建某海運(yùn)港口，由于成本未控制好，已出現(xiàn)償債困難，如果在周邊建一個(gè)加工區(qū)，就會(huì)提高港口利用率和還款能力。不過這需要后續(xù)資金，難題是如果前面的債都還不上，誰愿意與你一起搞轉(zhuǎn)口加工區(qū)？這時(shí)如有一個(gè)雙方都能接受的債轉(zhuǎn)股方案，部分債權(quán)事后變成一種股權(quán)直接投資，股權(quán)持有人必須考慮改善管理及后續(xù)能力的補(bǔ)充投融資，把項(xiàng)目搞活。但當(dāng)前出于對(duì)中國的抹黑，易把債轉(zhuǎn)股說成是事先設(shè)計(jì)好的“債務(wù)陷阱”，初衷就是讓對(duì)方大量借錢還不起，最終轉(zhuǎn)讓控制權(quán)。為此，人們會(huì)設(shè)計(jì)成有期限的階段性債轉(zhuǎn)股，強(qiáng)調(diào)只是期限內(nèi)負(fù)責(zé)管理和運(yùn)營，到期限后贖回。對(duì)此，不能用老殖民主義的眼光來看待和評(píng)論這個(gè)問題。
與此類似的一種方式是BOT（建設(shè)、運(yùn)營、轉(zhuǎn)讓），由承建方運(yùn)營若干年（通常是數(shù)十年），以保證效率和成本控制等，到期轉(zhuǎn)讓回控制權(quán)。這與階段性股權(quán)安排有某種類似性。受抹黑的可能性略小一些。
——涉?zhèn)噙厵C(jī)制建設(shè)問題。中國明確支持多邊主義，但在債務(wù)問題上，現(xiàn)在多邊機(jī)制的規(guī)則究竟建設(shè)到了什么程度？是不是真的建設(shè)好了？其實(shí)相差不少。從實(shí)際案例來看，情況在不斷變化，規(guī)則設(shè)計(jì)也還在演變，涉?zhèn)鶆?wù)困境的多邊機(jī)制在運(yùn)行中還有很多未解決好的課題，批評(píng)和新建議、意見也不少。中國需按照多邊主義精神，積極并早期參與規(guī)則的討論和建設(shè)，避免事先積極性不夠、事后被動(dòng)的狀態(tài)。當(dāng)然，這需要加強(qiáng)有關(guān)課題研究作后盾。
——擴(kuò)大運(yùn)用債券方式。從中國而言，應(yīng)該借鑒世界上融資趨勢(shì)的新變化，適當(dāng)減少采用銀行類機(jī)構(gòu)貸款的方式，而更多運(yùn)用債券市場和認(rèn)購債券方式，并更多參與區(qū)域和次區(qū)域開發(fā)銀行來投融資。只要項(xiàng)目好，所需融資可以直接來自中國的金融機(jī)構(gòu)，也可以來自多邊金融機(jī)構(gòu)，還可來自發(fā)行項(xiàng)目債，亦可發(fā)行熊貓債。中國有承建項(xiàng)目的比較優(yōu)勢(shì)，成本低且質(zhì)量很好，因而項(xiàng)目的設(shè)計(jì)、施工、設(shè)備等很可能還會(huì)輪到中國做。多邊機(jī)制不是簡單地遵守規(guī)則的問題，也包含合理地運(yùn)用多邊規(guī)則，在這方面仍然需要深入研究、討論和推進(jìn)。
——不能把“使用資源來償還貸款”說成一件壞事。實(shí)際上，地球上各種自然資源包括礦產(chǎn)資源和水利資源，本來就分布不均勻，有的地方多有的地方少，相互交易既正常也應(yīng)當(dāng)。中國由于人口密度大，雖有部分稀土資源大量出口，但不少資源產(chǎn)品需要進(jìn)口，因而在國際上也會(huì)注重投資某些資源性產(chǎn)業(yè)。這是全球化的正常現(xiàn)象，不能把資源的開發(fā)利用說成是壞事。
——綠色投融資和氣變投融資。從整個(gè)趨勢(shì)來講，未來投融資需要關(guān)注的一個(gè)要點(diǎn)，就是綠色投融資和應(yīng)對(duì)氣候變化的投融資。中國目前在這方面有一定特長，在光電、風(fēng)電甚至核電方面的設(shè)備制造和建設(shè)能力表現(xiàn)出領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，在電動(dòng)汽車、電化學(xué)儲(chǔ)能等方面也形成了強(qiáng)勢(shì)發(fā)展。習(xí)近平主席2021年已承諾，“中國將大力支持發(fā)展中國家能源綠色低碳發(fā)展，不再新建境外煤電項(xiàng)目”，所以發(fā)展“一帶一路”綠色融資將非常重要。可提前進(jìn)行準(zhǔn)備，通過設(shè)計(jì)、研究、分析，將“一帶一路”的投融資搞得比以前更好、更綠色、更有效，在國際上更有說服力。避免因遭遇各種各樣的誤解和抹黑就步入萎縮。相信在今年第三次“一帶一路”國際合作高峰論壇上這也會(huì)是個(gè)重要的議題。
當(dāng)前國內(nèi)資金充裕且相對(duì)便宜，國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)在本土尋找優(yōu)質(zhì)投融資機(jī)會(huì)、擴(kuò)大總需求的同時(shí)，也勢(shì)必放眼國際市場，特別是“一帶一路”沿線。而某些西方人士吵著與中國“脫鉤”，最近改說“去風(fēng)險(xiǎn)（de-risk）”了，總體而言，當(dāng)前面向西方市場的外部條件不太好，因此更要關(guān)注“一帶一路”沿線。“一帶一路”的機(jī)會(huì)很多，如果中國把握住，發(fā)揮好已初步積累形成的產(chǎn)能比較優(yōu)勢(shì)和投融資能力，就能夠?yàn)閲鴥?nèi)創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會(huì)，同時(shí)也會(huì)為項(xiàng)目當(dāng)?shù)貏?chuàng)造更多的就業(yè)機(jī)會(huì)、培養(yǎng)更多的人。需妥善應(yīng)對(duì)并處理好債務(wù)困境問題是研究“一帶一路”不可忽視的一個(gè)方面。
(受篇幅所限，有關(guān)實(shí)例從略）
1 此文摘自博鰲亞洲論壇副理事長周小川2023年6月7日在復(fù)旦大學(xué)第16期RICE-CCES“中國大問題”講堂上的主旨演講。
來源：博鰲亞洲論壇